La decisión de comprar o vender una empresa es uno de los momentos clave en el mundo de los negocios. Una buena compra, realizada en el momento adecuado ya un precio razonable, puede avanzar mucho. Por el contrario, una adquisición efectuada en mal momento, a un precio demasiado elevado o financiada en exceso con recursos ajenos puede llevar a la empresa adquirente contra las cuerdas.
La valoración de empresas no es una ciencia exacta puesto que el valor de una empresa como una cifra concreta irrebatible no existe y se trata más bien de un rango de valores de determinación subjetiva y que depende de hipótesis sobre el futuro. En cambio, cuando comprador y vendedor se ponen de acuerdo en la cantidad por la que se realizará la compraventa significa que pagan un precio y éste sí es un dato objetivo.
No existe un método estándar o universal que proporcione un valor irrefutable de un negocio dado que, entre los elementos a valorar, se
encuentra, entre otros, muchos elementos de carácter material y objetivo, la capacidad de gestión de las personas y las características y evoluciones del mercado.
Sin embargo, sí existen métodos generalmente aceptados para establecer parámetros razonables del valor de las acciones de una Sociedad.
No todos los métodos de valoración existentes tienen o han tenido la misma vigencia. La evolución de los métodos de valoración han sido importantes en las últimas décadas, a medida que han ido surgiendo nuevas visiones de la empresa y los principales elementos que la componen. La trayectoria, globalmente, ha sido bastante clara: desde los métodos estáticos que fundamentalmente reflejan la situación de la empresa en un momento de tiempo, sin considerar perspectivas futuras, hasta los métodos dinámicos, que cuantifican el valor de la empresa
básicamente en su futuro. Es una evidencia el hecho de que hoy en día prevalecen los métodos dinámicos, al considerar que el valor de una
empresa o negocio se encuentra en la capacidad de generar beneficios o flujos de efectivo futuro.
Los sistemas utilizados técnicamente para establecer la valoración de una empresa pueden agruparse en los siguientes enfoques:
Métodos basados en el patrimonio
Pretenden equiparar el valor de una empresa con el valor de su Patrimonio Neto, es decir, activos menos deudas. Es un método que contempla la situación presente de la Sociedad y no las estimaciones futuras. Es una visión estática de la empresa.
Dado que las normas contables actuales tienen como uno de los principios contables fundamentales el del precio de adquisición los estados inancers no tienen en cuenta cuál es el valor del mercado de los elementos patrimoniales del activo, sino que va manteniendo la valoración de los
mismos por su valor de adquisición menos las correspondientes amortizaciones contables. Por tanto, la cifra de patrimonio neto que figura en los estados financieros debe corregirse para reflejar el valor de mercado de los activos, y en su caso de los pasivos. La valoración a precios de mercado de los diversos activos afecta normalmente a los elementos del activo inmovilizado material (edificios, terrenos, maquinaria, etc.) y también al valor de las existencias, al de determinados activos financieros (acciones, participaciones en FIM u otros activos financieros, etc.), y al de determinados elementos del activo inmaterial (marcas, derechos de traspaso, etc.).
A su vez, también debe corregirse el valor del patrimonio neto de los estados financieros con las posibles excepciones al informe de auditoría que puedan existir.
Este método pretende corregir la visión histórica y prudente de las normas de contabilidad, por una visión más actualizada del valor de mercado de los elementos del patrimonio neto, referida al momento en que se efectúa la valoración y tiene la gran ventaja de la simplificación, pero
presenta importantes limitaciones dado que no considera las posibilidades de futuro de la empresa, el valor de los intangibles (clientela, know-how, marcas).
Métodos dinámicos: el método del descuento de flujos de caja libre
Se basan en la simple consideración de la empresa como un proyecto de inversión, por eso el valor de la misma vendrá dado únicamente como la actualización de los rendimientos futuros que de la misma se esperan obtener y por tanto, la idea básica de este método es que lo que realmente vale una empresa no depende de la suma de los valores de sus activos y pasivos reales en un momento determinado, sino en la capacidad de generar recursos o riqueza (flujos de Caixa) a sus socios. Por tanto, el método del “Discounted Cash Flow”, se basa en la actualización no tanto de los beneficios netos futuros sino de los flujos de la caja que previsiblemente llegarán finalmente a manos de los accionistas, el denominado “Free Cash Flow”.
El método del descuento de flujos de caja libre requiere estimaciones de tres incógnitas por la valoración de la empresa: la riqueza expresada en términos de flujos de caja futuros, el número de años que se considerarán en la formulación de las previsiones y la tasa
de actualización.
Flujos de caja libre
“Cash Flow”, en este contexto, debe entenderse no como lo que coloquialmente venimos entendiendo como la suma de “Beneficio más amortizaciones”, sino que a este importe debería añadirse las previsiones futuras de inversiones y desinversiones, las previsiones futuras de las llamadas “necesidades operativas de financiación” o variación estimada futura en el Capital Circulante necesario para mantener y permitir la actividad prevista de la empresa en el futuro. También debe excluirse de los flujos de caja el coste financiero de la deuda después de impuestos.
| Cálculo de Flujos de Caja Libre |
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Beneficios antes de intereses e impuestos – Impuestos + Amortizaciones +- Inversiones en activos fijos (CAPEX) +- Inversiones en circulante (existencias, clientes, proveedores…) Flujos de Caja Libre |
Una vez efectuadas las hipótesis sobre las tres variables (recursos futuros, años y tasa de actualización) se calcula el valor de la empresa considerando los siguientes elementos:
| Valor Actual de los flujos de Caja libre futuros | Valor Residual al final del último año de previsión | Valores de los activos no necesarios | Deuda Financiera |
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| Valor de la empresa con el método del descuento de flujos de caja |
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Valor actual de los flujos de caja libre futuros +- Valor actual del valor residual al final del último año de la previsión + Valor de los activos no necesarios para la actividad ordinaria +- Deuda financiera – Contingencias = Valor de la empresa |
Métodos compuestos
En estos casos se pretende complementar los aspectos positivos que tienen los dos grupos de métodos anteriores, agrupando de una forma
lógica los dos conceptos fundamentales que intervienen en la valoración de una empresa, en base a la idea de que el valor final de esta
determinado por el valor de sus activos netos (valor analítico) corregido por la estimación de un fondo de comercio o “Goodwill”, que debe calcularse en base a datos lo más objetivos posibles sobre las previsiones de rentas o beneficios futuros que entrarán en cada una de las empresas.
Con los métodos compuestos el valor estático que nos da el balance de situación, puesto a “valor de mercado”, es el primer concepto que interviene, sin embargo se valora igualmente la capacidad de generación de beneficios que, en caso de que sean relativamente importantes , en relación a este valor estático de la compañía, generarán un valor adicional que llamaremos Fondo de Comercio o “Goodwill”.
Métodos de los múltiples comparables
La valoración por múltiplos de compañías comparables se obtiene mediante la aplicación de ratios a ciertas magnitudes de la sociedad, basándose en los precios a los que otras sociedades similares cotizan en mercados de renta variable o en transacciones recientes. Esta metodología se utiliza habitualmente como método de contraste de los resultados obtenidos en la aplicación del método del descuento de flujos de caja libres.
Los ratios o multiplicadores se obtienen relacionando la capitalización bursátil o el precio pagado en transacciones de empresas comparables, con las principales magnitudes financieras de dichas compañías (ventas, EBITDA, EBIT, etc.).
Este método de comparación, se basa en la premisa de que el mercado es eficiente y que, por tanto, los precios a los que se transfieren las acciones de una compañía reflejan la información relevante que se pone en manos de compradores y vendedores libres dispuestos en
realizar la transacción y que el mercado está continuamente valorando a cada compañía y expresando estos valores en las ofertas y demandas para las acciones.
La elección más apropiada
El método más recomendable es el de flujos de caja libres, sin embargo, en la medida en que sea difícil efectuar previsiones creíbles será recomendable utilizar otros métodos.
Por otra parte, es necesario puntualizar que valor y precio no deben confundirse ya que se trata de conceptos diferentes. De hecho ya lo decía
Antonio Machado “solo el necio confunde valor con precio”. El posible valor de mercado es el precio que razonablemente podría esperarse obtener por una sociedad en una operación de venta en un mercado libre, entre un comprador libre y un vendedor libre, ambos con un conocimiento similar sobre los negocios y los mercados en el que opera la sociedad, y actuando cada uno de ellos en su propio interés y beneficio. Este valor viene definido por la aplicación en el negocio de determinadas hipótesis, que no necesariamente son las que concurren en la determinación del precio efectivamente pagado.
Por el contrario, el precio no es más que el resultado de una transacción concreta sobre un bien o derecho, en circunstancias también concretas.
Es obvio que sobre el precio inciden múltiples factores, relacionados tanto con los propios protagonistas en su fijación (comprador y vendedor) como con las circunstancias exógenas en las que concurren dicha transacción.
Es posible que el precio se aproxime más al valor contable cuando el interés de la compraventa se centre en el patrimonio de la empresa. Por el contrario, cuando el interés del comprador sea la capacidad de generar riqueza futura, el precio se basará en el resultado del método de descuentos de flujos de caja libre.
